LED廠商解讀--1 - LED照明爆發(fā)低價時代來臨 重點廠商解析

　　德豪潤達：深耕微笑曲線兩端，立足自有品牌建設

　　關注1：公司致力于倒裝芯片研發(fā)，光效和生產(chǎn)成本均有所改善

　　由于公司LED業(yè)務相較于其他對手起步較晚，因此公司希望通過采用不同的技術路線以縮短與對手間的差距。首先公司采購的外延片生產(chǎn)設備全部為4寸MOCVD，是目前世界上少數(shù)量產(chǎn)4寸外延片的企業(yè)。與當前流行的2寸外延片相比，4寸外延片在切割芯片過程中可以提高有效切割面積，從而降低單顆芯片的生產(chǎn)成本。其次，公司致力于國際先進的倒裝芯片技術的研發(fā)并已進行量產(chǎn)。與傳統(tǒng)正裝芯片相比，倒裝芯片發(fā)光效率更高，多用于路燈等大功率照明設備。并且單顆芯片光效的提升減少了芯片在光源中的使用數(shù)量，提高了LED光源的穩(wěn)定性。同時倒裝芯片生產(chǎn)成本相較于正裝芯片可降低20%左右。

　　關注2：公司與雷士照明合作積極開拓下游應用市場

　　自2012年底成為雷士照明第一大股東以來，公司LED照明產(chǎn)品銷售渠道得到顯著提升。鑒于雷士照明在工程承接商中的良好信譽，使得公司產(chǎn)品通過雷士的渠道大量銷往工程和商業(yè)照明市場的同時，可以享受較高的毛利水平。并且雷士在全國鋪設有3000多家專賣店，為公司LED燈具在零售端的銷售提供強大支持。

　　關注3：公司完成產(chǎn)業(yè)鏈一體化整合，以品牌建設為核心目標

　　公司在LED領域已經(jīng)完成上游芯片、中游封裝和下游照明應用的全產(chǎn)業(yè)鏈整合。從格局來看，公司在上游芯片和下游渠道方面投入力度最大，中游方面目前只建有一個中型封裝廠。這種啞鈴型產(chǎn)業(yè)布局形成的主要原因在于芯片和渠道是LED行業(yè)的技術核心和營銷核心，同時掌握兩者的企業(yè)在市場競爭中將占有主動權(quán)，這與目前國際LED大廠的發(fā)展思路相似。而中游封裝方面由于技術變革的不確定性和國內(nèi)充足的產(chǎn)能建設，降低了公司在該領域的投資意愿，因而投入相對較少。公司完成產(chǎn)業(yè)鏈整合的主要目的是希望借助自身的技術和渠道優(yōu)勢推廣自有產(chǎn)品品牌，以謀求更高的產(chǎn)品利潤和長久穩(wěn)定的發(fā)展模式。

　　結(jié)論：

　　公司芯片產(chǎn)能在國內(nèi)位列前三，且掌握核心生產(chǎn)技術，在滿足市場需求的同時也可以擺脫公司自有應用產(chǎn)品對上游其他芯片廠商的依賴，在內(nèi)銷和外售方面實現(xiàn)雙重獲益。同時雷士照明作為公司主要渠道商在工程端和零售端均享有較高聲譽，為公司自主品牌的建設打下堅實基礎。

　　法拉電子：薄膜電容在新能源領域的快速成長帶動公司業(yè)績和估值雙提升

　　之前公司從事傳統(tǒng)電容器行業(yè)、在資本市場是低估值藍籌形象，但是隨著公司將戰(zhàn)略重點聚焦在新能源薄膜電容器（光伏等）、尤其是14年中期公司新能源擴建項目正式投產(chǎn)，未來的成長空間被打開，這將有效提升其業(yè)績和長期估值水平。伴隨公司從低估值藍籌向成長股轉(zhuǎn)變，我們認為將出現(xiàn)一波較大的投資機會。

　　投資要點：

　　公司是具備國際級競爭力的薄膜電容器（含電容器用金屬化膜）制造商，未3年來新能源電容器的占比將提升1倍。目前公司薄膜電容器營收規(guī)模在10億元左右，下游市場按行業(yè)細分：照明50%、家電25%、通信5%、電源10%，新能源10%左右；我們預估未來幾年新能源電容器占比將從目前的10%將提升到25%以上。

　　目前我國新能源領域光伏逆變器市場快速成長。目前國內(nèi)逆變器市場中，陽光電源等國產(chǎn)品牌占主導地位（陽光電源為國內(nèi)最大逆變器生產(chǎn)商，市場份額30%左右），除IGBT從國外進口外，其他電容等電子元器件主要采用國產(chǎn)。因此我們預計光伏逆變器用電容的需求未來三年將隨國內(nèi)光伏市場的爆發(fā)而獲得大幅增長。

　　公司戰(zhàn)略重點：新能源薄膜電容器、近3年新能源業(yè)務收入有望實現(xiàn)翻倍增長。未來公司將堅持新能源戰(zhàn)略、并在2012年8月啟動了“新能源用薄膜電容器擴產(chǎn)項目”，投資1.12億元、新增新能源用薄膜電容器3億uF/年的生產(chǎn)能力。目前，公司新能源業(yè)務收入12年約4000萬元、13年估計8000萬元，14-15年仍有望實現(xiàn)連續(xù)翻倍、達到3億元以上規(guī)模。

　　后續(xù)產(chǎn)能不是問題，公司有雄厚的資金實力隨時滿足市場需求。公司資本結(jié)構(gòu)非常健康，截至2013年Q3，公司僅有800萬的短期負債，賬上資金高達6.3億元，我們評估下游需求如高速成長，公司有能力滿足需求。

　　長方照明：照明封裝龍頭確認，強者恒強加速受益

　　2季度業(yè)績略低于預期，主因為擴產(chǎn)與布局中盈利能力略低于預期。2季度公司實現(xiàn)營收2.27億元，環(huán)比、同比分別增長67%、68%；實現(xiàn)凈利潤2174萬元，環(huán)比、同比分別增長111%、29%，略低于預期10%。雖然隨行業(yè)景氣爆發(fā)同步形成了業(yè)績拐點，但拐點首季度業(yè)績略低于預期，擴產(chǎn)與照明應用布局是影響盈利能力不佳的主要原因。

　　盈利能力將隨馬太效應與旺季需求影響，后續(xù)有望顯著優(yōu)化。2季度凈利率9.56%，不及行業(yè)平均（約10%），考慮到公司關鍵元器件自給享受3-5個點的盈利提升，后續(xù)提升空間較大。1）毛利率方面，折舊及費用攤銷在放量初期占比較大，Q2為24%，較12Q4元器件自給后31%毛利率低7個百分點；我們預計下半年毛利率望升至26%以上。2）費用方面，管理費用率下降略超預期；但積極拓展應用領域（包括廣告費與渠道建設）使得銷售費用率上升超預期約3個百分點；我們認為，隨著規(guī)模效應擴大、應用端布局核心季度的度過，公司費用率有望顯著優(yōu)化，預計全年費用率有望控制在12%以內(nèi)。

　　LED照明封裝龍頭確認，未來將受益行業(yè)集中度提升。我們預計，公司7月份LED白光照明封裝產(chǎn)能已擴充至約2000KK/月（預計年底擴充至近3000KK/月），成為大陸照明封裝龍頭。LED照明行業(yè)自13Q2進入長景氣周期，我們判斷行業(yè)在保持快速發(fā)展的同時，將伴隨集中度快速提升過程。公司憑借高性價比、先發(fā)規(guī)模效應、產(chǎn)品技術與認證門檻等優(yōu)勢望成為LED照明封裝領域強者恒強最佳標的。

　　士蘭微：逐步走出業(yè)績低谷

　　士蘭微堅持IDM模式，擁有集成電路全產(chǎn)業(yè)鏈制造能力。電源類芯片為公司未來發(fā)展重點，公司集成電路業(yè)務將穩(wěn)步發(fā)展。公司LED業(yè)務隨著市場的景氣回升，盈利情況得到改善，隨著白熾燈的替代進程，未來市場空間巨大。研報預計公司2013-2014年凈利潤為1.12億、1.58億，EPS為0.12元、0.16元，目前股價對應PE為49.97倍、35.54倍。

　　集成電路全產(chǎn)業(yè)鏈制造能力：公司目前為國內(nèi)規(guī)模最大的集成電路芯片設計與制造一體的企業(yè)之一，以芯片設計、制造、封裝與測試高度整合的IDM模式為基礎，不斷進行產(chǎn)能擴張和產(chǎn)品線延伸發(fā)展。智能終端與LED 照明是公司業(yè)務發(fā)展當前最主要的驅(qū)動力，未來應用于變頻電機的功率模塊業(yè)務具備巨大成長潛力。

　　IC業(yè)務穩(wěn)健增長：集成電路產(chǎn)業(yè)景氣持續(xù)，公司業(yè)務穩(wěn)步發(fā)展。集成電路是公司傳統(tǒng)主導業(yè)務，2010年后公司轉(zhuǎn)型為包括電源管理與功率驅(qū)動、射頻混合信號、MCU 和數(shù)字音視頻芯片等高端應用領域，其中電源類芯片是近年來發(fā)展重點。2009年-2012年我國集成電路市場規(guī)模年均增速13%，隨著LED照明、智能終端等下游細分市場的增長以及歐美的經(jīng)濟復蘇，公司集成電路業(yè)務將繼續(xù)穩(wěn)步增長。

　　LED行業(yè)空間廣闊：隨著LED芯片市場的景氣上升，公司盈利情況將得到改善。隨著下游照明需求的不斷提升，上游外延芯片及中游封裝企業(yè)從前兩年低迷的市場泥潭中慢慢走了出來，MOCVD產(chǎn)能利用率也在不斷上升。行業(yè)兩極分化將會越來越明顯，公司有望拓展市場份額。

　　掌握MEMS核心技術：公司在三年多前開始進行MEMS 傳感器技術和產(chǎn)品的研發(fā)，目前掌握了MEMS的核心技術和工藝環(huán)節(jié)。公司的MEMS 傳感器研發(fā)得到了國家科技重大專項的支持，中國大陸已經(jīng)成為個人消費電子類產(chǎn)品的重要生產(chǎn)基地，大陸移動終端制造商在全球市場的份額不斷上升。MEMS 在中國市場的需求成長迅猛，未來有廣闊的進口替代空間。公司產(chǎn)品有望獲得爆發(fā)式增長。