比特幣的一把火,英偉達和AMD迎來大收益

　　普京最近也會見了以太坊創(chuàng)始人Vitalik Buterin，表達了對Buterin與俄羅斯本土公司合作在當?shù)夭渴?a target="_blank">區(qū)塊鏈技術(shù)的計劃上極大的支持，認為這種虛擬貨幣可幫助俄羅斯實現(xiàn)經(jīng)濟多元化。另外新加坡金融管理局（MAS）近日公布“新加坡元代幣化”項目Ubin，也是基于私有以太坊網(wǎng)絡(luò)，希望在分布式賬本上推出“新加坡元的一種代幣化形式”。

? ? ? ? 2017年以來，數(shù)字虛擬貨幣連創(chuàng)新高，以太坊（Ethereum）技術(shù)下的以太幣（ETH）漲逾30倍，比特幣（BTC）也漲逾7倍突破8000美元。全球數(shù)字貨幣市值也從180億美元增長至逾2300億美元。8月1日通過比特幣硬分叉正式上線的比特幣現(xiàn)金（BCH）隨著生態(tài)化進程加速，迅速成為比特幣、以太坊之后市值第三的虛擬數(shù)字貨幣。受益于數(shù)字貨幣的持續(xù)高度關(guān)注，通過顯卡“挖礦”而獲取貨幣的熱潮，也發(fā)掘了對AMD和英偉達顯卡的需求。

　　數(shù)字貨幣挖礦對GPU巨頭的影響整體空間有限，Jensen強調(diào)5次“微小但不是零的”也不為過

　　我們從7月以來便強調(diào)：數(shù)字貨幣挖礦的熱潮雖出現(xiàn)行情延續(xù)，但整體空間有限。目前挖礦對顯卡需求的驅(qū)動雖會持續(xù)存在但將進一步趨平。原因包括，1）遵循比特幣挖礦路徑，挖礦需求會向?qū)ｉT芯片礦機轉(zhuǎn)移；2）以太幣正在進行“工作量證明”向“權(quán)益證明”的升級，算力需求將會下降；3）挖礦市場的狂熱需求也會影響正常游戲顯卡市場的需求并帶來二手卡問題，也不是英偉達和AMD所想見。

　　英偉達CEO Jensen在Q3季報會議上屢次被問及數(shù)字貨幣挖礦對公司業(yè)務(wù)的影響，他5次強調(diào)：挖礦市場對英偉達長期來說將會是“微小但不是零的”。Jensen表示，隨著舊有貨幣（例如比特幣、萊特幣）在體量上的不斷擴大和挖礦算法的不斷優(yōu)化，挖礦會逐步轉(zhuǎn)移至專業(yè)ASIC礦機，讓GPU挖礦不再具備經(jīng)濟效益。然而，新生數(shù)字貨幣也不斷的出現(xiàn)。在吸引礦工去挖掘的前提下，挖礦算法的難度也會不斷增加。在此基礎(chǔ)上GPU的需求可將繼續(xù)。挖礦市場不斷從舊有貨幣轉(zhuǎn)移到新生貨幣上，類似今年的以太坊挖礦熱潮替代了2013年的比特幣、萊特幣挖礦熱潮，由此形成數(shù)字貨幣的挖礦生態(tài)循環(huán)。

　　挖礦雖然利好英偉達和AMD，但我們認為不會改變他們長期業(yè)績增長結(jié)構(gòu)。挖礦對英偉達Q3貢獻約7000萬美元（對比Q2的1.5億美元）。而AMD方面在Q2時由于顯卡挖礦明顯的經(jīng)濟效益一度出現(xiàn)“一卡難求”的局面，但并未公布具體數(shù)據(jù)（Q2整體營收超預期6000萬美元，Q3超預期1.4億美元），公司在Q3業(yè)績發(fā)布會上表示Q4挖礦需求會進一步趨平。我們針對以太坊的GPU礦機需求進行測算，整體市場規(guī)模不足10億美元。

　　挖礦雖利好英偉達和AMD，但應(yīng)關(guān)注各自長期基本面

　　區(qū)塊鏈技術(shù)將長遠影響商業(yè)行為，但數(shù)字貨幣價值的波動應(yīng)不會對英偉達/AMD帶來持續(xù)業(yè)績影響。挖礦雖利好英偉達/AMD，但鑒于空間較小，我們應(yīng)該關(guān)注公司的經(jīng)營基本面。我們首推英偉達，并重申對兩家公司的“買入”推薦。

　　英偉達：1）AI起錨，數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)2020年前有望翻4倍：我們一直強調(diào)數(shù)據(jù)中心市場巨大空間。深度學習上游訓練端由GPU主導并基本為英偉達所壟斷。我們預測今年收入將達18.4億美元，同比漲逾120%；2）自動駕駛廣泛布局本地車載超級電腦，3-5年期為長期業(yè)績驅(qū)動；3）以游戲業(yè)務(wù)為現(xiàn)金馬，三駕馬車齊發(fā)力。1300億美元市值還僅是AI立夏開端，目標價250美元。

　　AMD：作為唯一擁有GPU和x86硅芯片技術(shù)的公司，1）CPU業(yè)務(wù)：Ryzen閃耀PC端，EPYC從零到一破局服務(wù)器市場；2）進軍云計算享AI之夏浪潮，Vega新周期打開高端市場。利用GPU+CPU異構(gòu)計算技術(shù)儲備的協(xié)同效應(yīng)，自上而下的產(chǎn)品線羽翼漸豐，加上云計算和人工智能布局，為目前110億美元市值的AMD帶來更高估值彈性。目標價16美元。

　　風險提示：芯片開發(fā)周期過長，市場需求不達預期等。

　　1. 數(shù)字貨幣的一把火，帶來GPU需求幾何？

　　2017年以來，數(shù)字虛擬貨幣連創(chuàng)新高，以太坊（Ethereum）技術(shù)下的以太幣（ETH）漲逾30倍，比特幣（BTC）也漲逾7倍突破8000美元。全球數(shù)字貨幣市值也從180億美元增長至逾2300億美元。8月1日通過比特幣硬分叉正式上線的比特幣現(xiàn)金（BCH）隨著生態(tài)化進程加速，迅速成為比特幣、以太坊之后市值第三的虛擬數(shù)字貨幣。受益于數(shù)字貨幣的持續(xù)高度關(guān)注，通過顯卡“挖礦”而獲取貨幣的熱潮，也發(fā)掘了對AMD和英偉達顯卡的需求。

　　我們從7月以來便強調(diào)：數(shù)字貨幣挖礦的熱潮雖出現(xiàn)行情延續(xù)，但整體空間有限。目前挖礦對顯卡需求的驅(qū)動雖會持續(xù)存在但將進一步趨平。原因包括，1）遵循比特幣挖礦路徑，挖礦需求會向?qū)ｉT芯片礦機轉(zhuǎn)移；2）以太幣正在進行“工作量證明”向“權(quán)益證明”的升級，算力需求將會下降；3）挖礦市場的狂熱需求也會影響正常游戲顯卡市場的需求并帶來二手卡問題，也不是英偉達和AMD所想見。

　　英偉達CEO Jensen在Q3季報會議上屢次被問及數(shù)字貨幣挖礦對公司業(yè)務(wù)的影響，他5次強調(diào)：挖礦市場對英偉達長期來說將會是“微小但不是零的”。Jensen表示，隨著舊有貨幣（例如比特幣、萊特幣）在體量上的不斷擴大和挖礦算法的不斷優(yōu)化，挖礦會逐步轉(zhuǎn)移至專業(yè)ASIC礦機，讓GPU挖礦不再具備經(jīng)濟效益。然而，新生數(shù)字貨幣也不斷的出現(xiàn)。在吸引礦工去挖掘的前提下，挖礦算法的難度也會不斷增加。在此基礎(chǔ)上GPU的需求可將繼續(xù)。挖礦市場不斷從舊有貨幣轉(zhuǎn)移到新生貨幣上，類似今年的以太坊挖礦熱潮替代了2013年的比特幣、萊特幣挖礦熱潮，由此形成數(shù)字貨幣的挖礦生態(tài)循環(huán)。

　　挖礦雖然利好英偉達和AMD，但我們認為不會改變他們長期業(yè)績增長結(jié)構(gòu)。挖礦對英偉達Q3貢獻約7000萬美元（對比Q2的1.5億美元）。而AMD方面在Q2時由于顯卡挖礦明顯的經(jīng)濟效益一度出現(xiàn)“一卡難求”的局面，但并未公布具體數(shù)據(jù)（Q2整體營收超預期6000萬美元，Q3超預期1.4億美元），公司在Q3業(yè)績發(fā)布會上表示Q4挖礦需求會進一步趨平。

　　首先需要明確：目前數(shù)字貨幣市值第一大貨幣還是比特幣，但比特幣挖礦市場中，主要使用專業(yè)ASIC礦機（比特大陸螞蟻礦機占據(jù)70%的比特幣礦機市場），GPU挖礦已不具備經(jīng)濟效益。而以太幣作為第二大市值貨幣，是當前GPU挖礦主要需求。我們針對以太坊的GPU礦機需求進行測算，整體市場規(guī)模不足10億美元。

　　數(shù)字貨幣價格的高波動性會為挖礦收益帶來不確定性。目前以太幣價格約在320美元附近，我們以1 ETH=320美元計，對以太幣市值空間和GPU礦機的盈利情況進行詳細拆分。（ETH于10月完成應(yīng)分叉，每15秒發(fā)行貨幣數(shù)從5ETH減少為3ETH）。

　　根據(jù)cryptocompare網(wǎng)站數(shù)據(jù)，我們詳細對比AMD和英偉達GPU挖礦經(jīng)濟效益?？梢钥吹紸MDRX 470 GPU的礦機有明顯優(yōu)于英偉達GTX 970 GPU的經(jīng)濟回報，為了有效消弭挖礦和游戲需求沖突，并避免二手卡問題，英偉達針對虛擬數(shù)字貨幣挖礦熱潮推出專門挖礦顯卡（基于GTX1060 6GB產(chǎn)品，完全取消顯示輸出接口，僅提供90天的質(zhì)保）；AMD則發(fā)布了專門的挖礦驅(qū)動Radeon Software CrimsonReLive Edition Beta for Blockchain Compute，為區(qū)塊鏈計算工作負荷優(yōu)化性能。

　　1.1. 淺談挖礦

　　比特幣挖礦速率使用Mhash/s為單位，即每秒能夠獲得的哈希值量。每秒能夠獲得的哈希值量受算法（OpenCL優(yōu)于CUDA）、顯卡使用的圖形核心種類、流處理器數(shù)量和頻率等方面影響。挖礦采用的是SHA256Hash密碼算法，幾乎都是獨立并發(fā)的整數(shù)計算，與GPU的大規(guī)模并發(fā)計算非常契合。其次OpenCL可以利用GPU片上大量的統(tǒng)一渲染架構(gòu)（unifiedshader）來作為整數(shù)計算的資源。而AMD顯卡相比CPU以及英偉達顯卡有明顯的性能優(yōu)勢，主要是同級別A卡流處理器資源數(shù)倍于N卡。

　　在今年二季度，挖礦熱潮也讓AMD新發(fā)布的RX 500系顯卡供不應(yīng)求。AMD RX 570和580當時在多個國家市場斷貨，電商平臺包括亞馬遜、百思買、新蛋也出現(xiàn)大面積售罄。

　　所以除了上文提到的數(shù)字貨幣共有的通用風險，隨著以太坊代碼和平臺版本的升級轉(zhuǎn)變，以太幣逐步向PoS轉(zhuǎn)型，也不會給GPU市場帶來持續(xù)的需求增量。我們此前就強調(diào)，二季度對AMD顯卡突然需求擴張，很大程度也是RX500系列顯卡剛剛發(fā)布，AMD短期備貨和庫存不足所致，我們不看好真實需求的持續(xù)。

　　2. 淺淡比特幣和以太幣

　　今年以來的數(shù)字貨幣火爆，受多重因素推動，包括日韓等國家逐漸認可比特幣的合法貨幣地位，另外代幣眾籌（ICO）的暴增也讓比特幣市面流通供給被控制，進一步推動了數(shù)字貨幣價格上漲。不過我們并不看好短期內(nèi)比特幣價格的持續(xù)上漲動力，特別是比特幣面臨包括交易平臺網(wǎng)絡(luò)攻擊、平臺協(xié)議升級后的分叉以及政府對反洗錢監(jiān)管力度加強等多重隱憂。當前2500美元左右的價格，如果沒有獲得政府認可等重大利好消息，料難以持續(xù)上漲。

　　另一方面，基于與比特幣不同區(qū)塊鏈技術(shù)“以太坊”的以太幣（ETH）正在成為推動數(shù)字貨幣上漲熱潮的主要力量。以太坊最重要的特征是“智能合約”支持圖靈完備性的腳本語言，允許開發(fā)人員能夠建立和發(fā)布下一代分布式應(yīng)用，實現(xiàn)任意智能合約，極大地擴展了以太坊的應(yīng)用場景，可以覆蓋交易所、銀行業(yè)、保險業(yè)、眾籌、股票、遺囑執(zhí)行等場景。以太坊也進一步簡化了交易程序，相對比特幣完成一筆交易需要10分鐘，以太坊平臺上只需要14秒。今年3月，包括微軟、英特爾、摩根大通、德勤、埃森哲、芝加哥商業(yè)交易所、瑞銀和豐田等在內(nèi)的金融及科技業(yè)巨頭公司聯(lián)合宣布成立基于區(qū)塊鏈技術(shù)企業(yè)以太坊聯(lián)盟（EnterpriseEthereum Alliance， EEA），致力于透過以太坊區(qū)塊鏈協(xié)定的智能合約，打造企業(yè)級的規(guī)模軟件。

　　比特幣是一種用區(qū)塊鏈作為支付系統(tǒng)的加密貨幣，通過“挖礦”來生成新的貨幣，一直穩(wěn)居數(shù)字貨幣龍頭地位。以太幣是以太坊區(qū)塊鏈上的代幣，是以太坊整個區(qū)塊鏈正常運轉(zhuǎn)的“燃料”，可以被客戶用在以太坊上支付交易手續(xù)費和運算服務(wù)的媒介，被認為是很可能超越甚至取代比特幣，其原理仍然是基于區(qū)塊鏈技術(shù)平臺的貨幣，但是加上智能合約系統(tǒng)平臺，以太幣的應(yīng)用平臺表現(xiàn)出了更強大的延展性。

　　以太坊是一個開源的具有智能合約功能的公共區(qū)塊鏈平臺，最初由Vitalik Buterin在2013年提出，Buterin認為很多程序都可以應(yīng)用比特幣原理來達成進一步發(fā)展，但當時比特幣平臺中缺乏完善的編程語言讓人開發(fā)編程，因此決定開發(fā)新的平臺做此用途。Buterin在2013年的《以太坊白皮書》中，說明了其建造去中心化程序的目標。

　　2.1. 比特幣和以太坊的價值地基：區(qū)塊鏈

　　Nakamoto提出的框架的最初的想法是能夠讓個人之間快速完成在線交易，而不需要傳統(tǒng)的中間商或第三方，這一技術(shù)框架就是目前為人所熟知的區(qū)塊鏈。區(qū)塊鏈是一種不可破壞的數(shù)字分類賬本，它可以被設(shè)定為不僅記錄金融交易情況，還可以記錄幾乎所有具有價值的信息而不擔心被篡改。

　　在最簡單的模型中，區(qū)塊鏈就是一種簡單的分布式賬本，然而區(qū)塊鏈內(nèi)在的含義遠遠大于其名稱表面的意義。區(qū)塊鏈能夠在交易的過程中使價值本身發(fā)生轉(zhuǎn)移，就如金融時報的科技作者SallyRivers所說的那樣，以比特幣而言，區(qū)塊鏈對于它的意義，就如同互聯(lián)網(wǎng)對郵件的意義一樣。與郵件促進了信息的溝通類似，區(qū)塊鏈幫助了財富的轉(zhuǎn)移。區(qū)塊鏈技術(shù)正在快速探索并部署的領(lǐng)域包括資本市場，金融服務(wù)，支付和匯款，衍生品交易，征信管理，政府治理，分享經(jīng)濟，供應(yīng)鏈，審計，股票交易，物聯(lián)網(wǎng)，保險醫(yī)療保健等眾多環(huán)節(jié)。

　　區(qū)塊鏈的應(yīng)用大大減少了交易成本以及交易時間，在銀行系統(tǒng)中，區(qū)塊鏈大幅削減客戶服務(wù)、投行業(yè)務(wù)和公司治理等領(lǐng)域及中間環(huán)節(jié)中的成本。

　　2.1.1. 智能合約延伸場景應(yīng)用

　　以太坊最重要的特征是“智能合約”支持圖靈完備性的腳本語言，允許開發(fā)人員能夠建立和發(fā)布下一代分布式應(yīng)用，實現(xiàn)任意智能合約，極大地擴展了以太坊的應(yīng)用場景，可以覆蓋交易所、銀行業(yè)、保險業(yè)、眾籌、股票、遺囑執(zhí)行等場景。

　　智能合約是存儲在區(qū)塊鍵上的程序，可以協(xié)助和驗證合約的談判和運行。以太坊的智能合約可以用數(shù)種圖靈完備的編程語言寫成。因為合約內(nèi)容公開，合約可以證明其宣稱的功能是真實的。另一方面，合約的公開性也表示如果合約中有漏洞，任何人都可以立刻看到，進而來修正程序。

　　2.1.2. 黑客行為導致區(qū)塊鏈分叉

　　2016年6月，以太坊上的一個去中心化自治組織The DAO被駭，造成市值五千萬美元的以太幣被轉(zhuǎn)移。但因為程序不允許黑客立即提取這些以太幣，這給予以太坊足夠時間處理此事，解決方案包括取回以太幣和關(guān)閉DAO，而DAO去中心化的本質(zhì)表示沒有中央權(quán)力可以立即反應(yīng)，需要用戶的共識。最后在2016年7月20日，以太坊進行硬分叉，作出一個向后不兼容的改變，讓所有的以太幣（包括被移動的）回歸原處，而不接受此改變的區(qū)塊鍵則成為古典以太坊（Ethereum Classic， ETC）。在這次分叉之后，造成了在兩個區(qū)塊鏈之間進行重放攻擊的可能，加上對其他網(wǎng)絡(luò)攻擊的憂慮，以太幣（ETH）和古典以太坊（ETC）又各自進行了數(shù)次分叉來避免攻擊。

　　2.1.3. 以太坊聯(lián)盟建立

　　以太坊進一步簡化交易程序，相對比特幣完成一筆交易需要10分鐘，以太坊平臺上只需要14秒。今年3月，包括微軟、英特爾、摩根大通、德勤、埃森哲、芝加哥商業(yè)交易所、瑞銀和豐田等在內(nèi)的金融及科技業(yè)巨頭公司聯(lián)合宣布成立基于區(qū)塊鏈技術(shù)企業(yè)以太坊聯(lián)盟（EnterpriseEthereum Alliance， EEA），致力于透過以太坊區(qū)塊鏈協(xié)定的智能合約，打造企業(yè)級的規(guī)模軟件。

　　EEA的目標就是共同“創(chuàng)建、推進和廣泛支持基于以太坊的技術(shù)最佳實踐、標準和一種參考架構(gòu)”并創(chuàng)建一種只為經(jīng)過驗證的參與者開放的私有版本以太坊。EEA旨在允許其成員打開私有區(qū)塊鏈的特殊用途，這就意味著金融機構(gòu)能擁有他們自己的區(qū)塊鏈，而航運公司創(chuàng)建另一個符合他們用途的區(qū)塊鏈。EEA的成員企業(yè)將以一種能夠確保企業(yè)流程能夠插入到該平臺并且能從其優(yōu)勢中獲利的方式來幫助開發(fā)開源以太坊代碼庫。他們之間的工作將由EEA進行協(xié)調(diào)，EEA將引導一種基于以太坊區(qū)塊鏈的標準區(qū)塊鏈技術(shù)的設(shè)計，并根據(jù)所有企業(yè)成員的需要進行定制。

　　但另一方面，區(qū)塊鏈應(yīng)用仍然受到許多困擾，例如在銀行內(nèi)部對區(qū)塊鏈監(jiān)管、合規(guī)和安全等方面的憂慮仍然限制著區(qū)塊鏈的發(fā)展。尤其在近期，由于ICO項目增多，使得以太坊區(qū)塊鏈轉(zhuǎn)賬需求激增導致以太坊區(qū)塊嚴重堵塞，區(qū)塊鏈技術(shù)應(yīng)用仍待提高。

　　目前，以太坊正在從Proof of Work（PoW）協(xié)議向Proof of Stake（PoS）協(xié)議轉(zhuǎn)化。以太坊創(chuàng)始人VitalikButerin此前表示，PoS協(xié)議的研發(fā)工作已經(jīng)完成近75%，當前采取PoS+PoW混合挖礦計劃，正是以太坊2.0升級的開端。Buterin同時強調(diào)ETH很可能在2017年底正式切換到PoS協(xié)議。PoS協(xié)議與PoW協(xié)議的不同主要在對利益相關(guān)者的獎勵規(guī)則不同。PoW作為工作量證明，根據(jù)礦工挖礦貢獻的工作量來進行貨幣的分配，會對挖礦更多的礦工賦予更多貨幣，所以才會催生GPU的需求暴增。而PoS權(quán)益證明則基于礦工們目前擁有的數(shù)字貨幣數(shù)量分配，根據(jù)持幣量以及持幣時間長短進行利息分配，淡化了電腦性能的堆積和挖礦的能耗。

　　關(guān)于以太坊升級，10月中剛完成“拜占庭”硬分叉，明年將會進行“君士坦丁堡”硬分叉，分階段引入零知識證明的執(zhí)行、權(quán)益證明的早期實施、智能合約更為靈活和穩(wěn)定、抽象賬戶的應(yīng)用。